证券时报记者 裴利瑞
近半年来，港股的持续回调成为资本市场的热议话题。一方面是企业盈利逐步修复，南下资金抄底热情汹涌，但另一方面却是市场估值持续承压，乃至与A股、美股等主流市场均走出了一段明显的剪刀差行情。
近日，汇丰晋信海外权益投资部副总监、汇丰晋信港股精选（QDII）拟任基金经理许廷全在接受证券时报记者采访时，系统阐述了他对港股流动性、基本面与估值三大核心变量的判断。他认为，当前，港股的基本面底、估值底与筹码底已经高度重合，三者共振，将为港股带来一个比较理想的投资环境。
流动性正否极泰来
许廷全认为，一个市场的持续走低，通常伴随经济衰退，但港股却出现了一个极其特殊的现象——企业盈利在增长，但估值却在打折。
“2021年至2023年的大幅抛售中，很多外资因为其集团层面的全球策略收缩而被迫离开，他们卖掉港股，并不是因为不看好企业，而是出于全球资产配置收缩、机构战略调整等‘被动行为’。”许廷全分析。
但到了2026年，他认为，这反而意味着来自外资的卖压基本结束，甚至留下了巨大的筹码真空。“目前欧美资金对港股是大幅低配，亚太资金也从标配降到低配，如果基本面持续修复，仅回到中性配置，就可能带来数千亿级别的增量资金。”许廷全表示。
在流动性的另一端，南向资金正扮演着“定海神针”的角色。许廷全观察到，国内保险公司和养老金正面临巨大的利差损压力，在低利率环境下，港股高股息资产已经成为“刚需”。
“截至今年2月底，恒生高股息率在5.6%左右。只要股息率在4%以上，南向资金的流入就不会停止。”他指出，尽管今年南向流入的绝对金额可能难及去年的近1.3万亿元高峰，但规模仍有望维持在5000亿元至1万亿元之间。
基本面盈利拐点已现
相比流动性，许廷全对港股基本面的判断更为明确：“从中期来看，企业盈利已经走出底部。”
他给出一个关键观察指标，“港股连续13个季度盈利低于预期，但从去年三季度开始，这一情况发生逆转。以消费板块为例，最新年报中，符合或优于预期的公司占比达到约70%，明显好于过去几年。”
在宏观层面，他判断，中国企业盈利的低点大致出现在2023年中期，伴随PPI触底回升，企业盈利压力正在逐步缓解，当盈利不再下修，而外资又处于大幅低配状态时，这种流动性的“水位差”就是未来弹性的来源。
具体到行业层面，他尤其强调三条主线：
一是互联网与科技板块的“预期修复”。“过去几年，恒生科技的很多负面因素比如外卖补贴、AI投入拖累利润等，已经逐步被市场消化。”他认为，随着竞争趋于理性、资本投入进入收获期，当“内卷”收敛，龙头的盈利效率就会释放。
二是创新药进入兑现期。许廷全认为，过去五六年是港股创新药“寒窗苦读无人问”的艰难孕育期，但现在开始进入成果转化阶段，近期BD（对外授权）金额快速增长，特别是有些管线数据甚至优于海外被高价收购的项目，意味着港股创新药的价值重估空间正在打开。
三是新经济产业链持续扩展。“港交所通过制度改革，孕育了许多具有聚落效应的新经济资产，包括AI、智能驾驶、数据中心等领域，这些是在A股都未必能找到的稀缺标的，香港市场正在形成新的产业集群效应。”许廷全表示。
估值与成长再平衡
在许廷全看来，当前港股最具吸引力的仍然是估值。
“过去几年港股最大的错配是——盈利在涨，估值在跌。”他以互联网龙头为例，“几年前可能是40—50倍估值，现在只有十几倍，但盈利规模更大、现金流更好，这也使得当前港股呈现出一种高性价比状态。”
不过，他并不认同单纯“低估值即买入”的逻辑，而是强调估值与成长的匹配，“我不会只买最便宜的，也不会只追最贵的，而是在估值和成长之间找到平衡，比如港股一些高股息、强现金流的红利资产，有些公司不仅股息率高，而且盈利还在增长，这是非常稀缺的。”
站在当前时间点，港股仍面临地缘冲突与美联储降息节奏不确定的扰动。对此，许廷全认为：“虽然地缘冲突带来了短期扰动，但可以观察到，当前全球原油的供需结构与以往不同，并未陷入长期的紧平衡。除非油价长期维持在100美元以上，否则并不足以改变美联储的中期利率决策。目前的波动，更多是情绪面在交易‘加息预期’，而非实际的基本面恶化。”
因此，在组合建构上，许廷全坚持“不依赖极致偏离”的原则，他一方面看好互联网（AI算力、社交游戏）、科技硬件（苹果供应链、先进封装）、智驾互联以及医药出海（对外授权）等成长板块，同时也会通过配置电信运营商、能源等红利资产，来平滑波动。
“当外部环境动荡时，内需相关的互联网、消费、医药板块受基本面冲击相对有限。如果情绪修复迟缓，我们会进一步提高持仓分散度，更看重企业的现金回报和运营稳定性。”许廷全详细解释了其风险应对方案。
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